Dans cette bulle d'incitations, qui paiera pour la fausse prospérité de Lighters ?

Auteur : Zhou, ChainCatcher

Récemment, le nom Lighter a été omniprésent dans la communauté, avec un fort sentiment qui l'entoure dans tout, des discussions sur la valorisation et les calculs des récompenses de farming de points aux spéculations sur le calendrier du TGE et les fluctuations de prix en pré-ouverture.

Des plateformes d'échange telles que Binance et OKX ont successivement annoncé le listing du trading en pré-ouverture du token LIT. Polymarket prédit qu'il y a une probabilité supérieure à 50% que sa valorisation post-TGE dépasse 3 milliards de dollars. Le signal de transfert on-chain de 250 millions de tokens LIT a complètement enflammé le sentiment FOMO. Tout semble se dérouler sans accroc, et Lighter est sans aucun doute l'un des projets les plus attendus du marché crypto à la fin de l'année.

Cependant, alors que tout le monde calcule combien de LIT et de TGE peuvent être échangés et de combien le prix va augmenter, les questions les plus fondamentales sont oubliées : Quelle part de cette frénésie d'airdrop représente une croissance réelle, et quelle part n'est qu'une illusion éphémère alimentée par une bulle ? La piste Perp DEX possède-t-elle vraiment une valeur durable ?

Ancrages de valorisation et le piège des frais zéro

Dans le secteur hautement concurrentiel des Perp DEX de 2025, Lighter a forgé un chemin d'expansion unique. Comparé à la percée d'Hyperliquid grâce à des capacités opérationnelles exceptionnelles et un récit équitable sans soutien de VC, et à la prime de marque d'Aster soutenue par l'écosystème Binance, Lighter a choisi d'embrasser profondément le capital de premier ordre.

Selon RootData, Lighter a complété un tour de financement massif de 68 millions de dollars en novembre de cette année, mené par Founders Fund et Ribbit Capital, avec également la participation de Robinhood. Sa valorisation pré-TGE a atteint 1,5 milliard de dollars, et avant cela, il avait été soutenu par des institutions établies telles que Dragonfly et Haun Ventures.

En regardant les métriques, Defillama montre que l'open interest (OI) de Lighter a atteint 1,572 milliard de dollars, avec des revenus mensuels de 10,27 millions de dollars et des revenus annualisés approchant 125 millions de dollars. En termes de volume de trading, Lighter a enregistré 227,19 milliards de dollars au cours des 30 derniers jours, dépassant même les références de l'industrie Hyperliquid (175,05 milliards de dollars) et Aster (189,034 milliards de dollars), et a été considéré par le marché comme un cheval noir dans le perp DEX cette année.

Les analystes de marché estiment que les ambitions de Lighter vont bien au-delà du simple fait d'être une plateforme d'échange de contrats perpétuels ; il vise à construire une infrastructure de trading décentralisée qui connecte les courtiers, les entreprises fintech et les teneurs de marché professionnels. Du côté des particuliers, Lighter met en œuvre une stratégie « sans frais » similaire à Robinhood, mais cela s'accompagne d'une latence de 200 à 300 millisecondes. Cela crée sans aucun doute une excellente fenêtre d'arbitrage pour les teneurs de marché à haute fréquence. Alors que les investisseurs particuliers ordinaires attirés par les « frais bas » évitent les frais explicites, ils peuvent encourir plusieurs fois les coûts de trading normaux en raison du slippage caché.

Par conséquent, il existe une certaine controverse autour de son modèle commercial, et sa logique de valorisation va au-delà d'une simple comparaison basée sur Perp DEX. Bien que Polymarket indique que sa valorisation post-TGE devrait se situer dans la fourchette de 2 à 3 milliards de dollars, la question de savoir si elle peut soutenir un récit institutionnel à long terme reste discutable.

D'autre part, l'expérience historique a prouvé à maintes reprises que « performance maximale au lancement » est devenue un destin inévitable pour les projets VC stars. Les données de 2025 montrent que la performance des « projets soutenus par des VC » très médiatisés sur le marché secondaire est gravement déconnectée de leurs valorisations. Par exemple, Humanity Protocol, valorisé à 1 milliard de dollars par les VC, a maintenant une capitalisation boursière d'environ 285 millions de dollars, Fuel Network environ 11 millions de dollars, et Bubblemaps environ 6 millions de dollars — une différence de dizaines de fois. D'autres projets tels que Plasmas et DoubleZero ont des capitalisations boursières qui ne représentent que 10% à 30% de leurs valorisations VC.

Face aux « métriques de vanité » gonflées par le capital, Lighter pourrait être le prochain cas.

Prep DEX : Un faux boom

Les préoccupations persistantes concernant Lighter reflètent essentiellement les goulots d'étranglement profonds de l'ensemble de la piste Perp DEX.

Premièrement, le groupe d'utilisateurs principal de Perp DEX devrait théoriquement être composé de traders à effet de levier et d'arbitrageurs institutionnels, mais en réalité, son niveau d'activité est loin de correspondre au récit. Selon les données de DeFiLlama, même en octobre, lorsque le volume de trading mensuel de l'ensemble du secteur a atteint un record de 1,2 trillion de dollars, le nombre d'adresses réellement actives dans le monde (faisant référence aux utilisateurs effectifs avec des positions directionnelles chaque jour) n'est resté que dans les dizaines de milliers à centaines de milliers. Il s'agit d'un écart important par rapport aux centaines de millions d'utilisateurs sur les CEX comme Binance et Bybit.

La raison en est que bien que les utilisateurs choisissent les DEX pour les frais bas et la confidentialité on-chain, la plupart des investisseurs particuliers ne sont pas particulièrement sensibles à la confidentialité en raison de leur capital limité. De plus, avec Hyperliquid établissant un fort fossé de liquidité grâce à sa plateforme Layer 1 auto-construite, il est difficile pour les nouveaux acteurs de percer dans les mêmes dimensions.

La base d'utilisateurs limitée signifie que la croissance dans ce secteur repose fortement sur les « farmers temporaires » plutôt que sur des utilisateurs fidèles. Un rapport de CoinGecko souligne que le farming d'airdrop est devenu répandu à la fin de 2025, avec la plupart des utilisateurs affluant pour acquérir des points plutôt que de s'engager dans le trading à long terme, ce qui conduit à une réduction de moitié généralisée des taux de rétention après le TGE (génération de token). Par exemple, bien que Lighter ait attiré plus de 500 000 nouveaux utilisateurs lors de la saison 2, l'analyse montre que 80% étaient des comptes Sybil multi-portefeuilles, ce qui signifie que le nombre réel d'adresses actives était loin d'être aussi impressionnant qu'il n'y paraissait.

Deuxièmement, la situation embarrassante de l'industrie se reflète dans le « cycle à court terme » formé par le jeu d'intérêts entre plusieurs parties : les équipes de projet ont un besoin urgent de TVL et de volume de transactions pour soutenir les récits de valorisation, et induisent le trafic par le biais de points et de frais zéro ; les VC parient sur des valorisations élevées pour chercher une sortie ; tandis que les farmers affluent pour farmer des points, encaissent et partent après les airdrops.

L'analyse de Forklog suggère que bien que la « roulette des profits » gonfle les chiffres sur papier, il s'agit essentiellement d'un jeu à court terme entre différentes parties, plutôt que d'une situation gagnant-gagnant pour l'écosystème. Un exemple typique est l'ajustement du multiplicateur de points d'Aster en novembre 2025, qui a conduit à la migration rapide de 400 000 portefeuilles vers Lighter, provoquant directement une flambée des frais de gas et un effondrement profond de la plateforme.

Le PDG de BitMEX, Stephan Lutz, a averti que l'engouement pour Perp DEX pourrait être insoutenable car les plateformes d'échange centralisées (CEX) contrôlent toujours 95% de l'open interest (OI), et la dépendance excessive du modèle DEX aux mécanismes d'incitation rend sa logique commerciale extrêmement fragile. Le rapport semestriel de 21Shares pour 2025 a également souligné que bien que la part de marché de Perp DEX soit passée de 5% en début d'année à 26%, cette croissance alimentée par un sentiment haussier s'est accompagnée d'une fragmentation sévère de la concurrence.

De plus, la hausse apparente du volume de trading sur Perp DEX est le produit d'utilisateurs incités par des points pour des récompenses d'airdrop. À la fin de 2025, la popularité du mining d'airdrop sur les Perp DEX sans token avait explosé, ce qui explique pourquoi Lighter et Aster ont tous deux dépassé 180 milliards de dollars de volume de trading mensuel. Bien qu'Aster ait émis son propre token, il doit encore maintenir sa croissance sur papier grâce à des programmes de récompense continus ; ce modèle « subvention pour rétention » équivaut à hypothéquer son avenir.

Il s'avère que les projets alimentés par le capital et soutenus par un système basé sur les points font souvent face à des corrections de valorisation brutales après l'événement TGE (Trading for Enterprises). En repensant à Vana, un projet soutenu par des VC de premier ordre, bien que sa FDV (Valeur entièrement diluée) ait brièvement augmenté après le TGE de 2024, elle a ensuite chuté de 70% en raison de la perte d'incitations, devenant rapidement un « projet fantôme » épuisé en liquidité. Les hausses de données actuelles de Lighter et Aster suivent un chemin similaire à ces projets soutenus par des VC avec des valorisations inversées.

Dans le paysage actuel du marché, l'effet de leader de Perp DEX a été fondamentalement établi. Hyperliquid a sécurisé la première position avec son avantage de premier entrant en revenus organiques et en profondeur. Les acteurs restants ne peuvent que chercher la différenciation et la survie dans des domaines de niche extrêmement étroits tels que l'optimisation mobile, les mécanismes d'assurance ou l'intégration RWA.

En fin de compte, le secteur Perp DEX est toujours dans une phase de jeu à somme nulle, et pour les petits investisseurs particuliers avec une faible sensibilité à la confidentialité, les DEX manquent encore d'incitation suffisante pour migrer. Sous sa popularité apparente, sa véritable valeur pourrait être bien moindre que ce que les données suggèrent.

Conclusion

Dans la logique florissante tissée par les points, le capital-risque et les airdrops, Perp DEX semble être tombé dans une illusion autosuffisante. Cependant, lorsque la marée des subventions se retire, ces « chevaux noirs » manquant de véritable adhésion des utilisateurs et reposant uniquement sur des récits de capital seront finalement exposés face au test de liquidité sur le marché secondaire.

L'histoire de Lighter continue, mais elle sert de rappel aux investisseurs crypto que l'espace DeFi ne manque jamais de festins spectaculaires, mais plutôt de vérités qui peuvent résister à la bulle. En poursuivant le prochain moment de gloire, il vaut la peine de nous demander : pour qui cette frénésie brûle-t-elle vraiment ?