CleanSpark занимает 1,15B $ под 0% для выживания в жестоком кризисе майнинга Биткоина

CleanSpark только что продала конвертируемые облигации с нулевым купоном на сумму 1,15 миллиарда долларов для покупки дополнительных мощностей и оборудования в самой жесткой среде майнинга на сегодняшний день.

Сделка представляет собой частное размещение 144A со сроком погашения в 2032 году, с начальной ценой конвертации около 19,16 долларов, что примерно на 27,5% выше цены акций 15,03 долларов на момент объявления.

Примерно 460 миллионов долларов выделено непосредственно на выкуп акций CleanSpark у покупателей облигаций, а остальные средства будут использованы для расширения энергетических и земельных портфелей, строительства инфраструктуры дата-центров, включая мощности для ИИ и высокопроизводительных вычислений, погашения кредитных линий, обеспеченных Bitcoin, и покрытия общих корпоративных расходов.

Эта единственная транзакция является шпаргалкой о том, где находится экономика майнеров в 2025 году. Условия раскрывают, кто выживет, кто будет консолидирован, и сколько на самом деле стоит оставаться актуальным в сети, которая только что преодолела один зеттахеш в секунду глобальной скорости хэширования.

Окупится ли эта ставка, зависит меньше от нарратива и больше от того, смогут ли денежные потоки поддержать баланс, который теперь несет более 1,7 миллиарда долларов долгосрочного долга против казначейства примерно в 12 100 BTC.

Ноль процентов что-то значит

Конвертируемая облигация с нулевым купоном такого размера предполагает, что кредитные инвесторы комфортно получают оплату в виде опциональности акций, а не денежных процентов.

Они делают ставку на то, что CleanSpark останется платежеспособной, несмотря на множество трудностей и ценовые циклы, и сохранит достаточную ликвидность в акциях для возможной конвертации.

Это преимущество стоимости капитала по сравнению с более мелкими майнерами, которые часто прибегают к дорогостоящему размыванию акций или высокодоходным долгам с двузначными купонами. В 2025 году только самые эффективные майнеры могут занимать столько под ноль процентов. Все остальные либо платят больше, либо консолидируются.

Однако структура несет риск. Это левереджированная ставка как на цену Bitcoin, так и на показатели акций CleanSpark. Если исполнение спотыкается или Bitcoin показывает низкие результаты, конвертации становятся отложенной бомбой размывания.

Если акции торгуются значительно выше 19,16 долларов, существующие акционеры размываются, когда держатели облигаций конвертируют их. Обратный выкуп акций еще больше усложняет картину, поскольку CleanSpark использует 460 миллионов долларов заемных средств для выкупа собственных акций у тех же инвесторов, которые покупают облигации.

Это сигнализирует о том, что руководство считает акции недооцененными, но это также означает меньше капитала для фактического расширения. После обратного выкупа примерно 670 миллионов долларов остается для капитальных затрат и погашения долга.

Капитальные затраты и масштаб в мире одного зеттахеша

Майнинговые установки нового поколения вместе с сопутствующей инфраструктурой обычно стоят от 6 миллионов до 10 миллионов долларов за эксахеш в секунду мощности.

Если бы CleanSpark направила весь дополнительный капитал на майнинг, что маловероятно, учитывая фокус на ИИ и дата-центрах, эти 670 миллионов долларов могли бы финансировать от 70 до 110 эксахешей дополнительной мощности.

В сети, уже превышающей 1 000 эксахешей, даже половина этого закрепила бы CleanSpark как игрока хешрейта высшего уровня.

Значительная часть также направляется на энергетические объекты и развертывание ИИ или HPC, но сигнал ясен: экономика майнеров 2025 года теперь "расти или быть съеденным".

Капиталоемкость взрывается за пределами просто покупки установок. Майнеры строят вертикально интегрированные энергетические и дата-центровые кампусы, рассматривая хешмощность как часть более широкой инфраструктурной игры, а не как отдельную ставку на вознаграждения за блоки.

CleanSpark завершила свой второй финансовый квартал с примерно 42,4 эксахешами в секунду и заявленной целью превысить 50 эксахешей к 2025 году, что составляет около 4,9% глобального хешрейта на текущих уровнях.

Привлечение средств позволяет им продвинуться дальше, но также подчеркивает проблему "беговой дорожки". Хешрейт сети продолжает расти, сложность корректируется вверх, и каждый эксахеш со временем генерирует меньше Биткоинов.

После халвинга и после одного зеттахеша, чтобы оставаться на месте, требуются постоянные реинвестиции для поддержания дохода на единицу мощности.

Стек маржи после халвинга

Финансовые показатели CleanSpark за второй квартал показывают рост выручки на 62,5% в годовом исчислении до 181,7 миллиона долларов, но чистый убыток в 138,8 миллиона долларов и отрицательную скорректированную EBITDA. Стоимость майнинга составила около 42 700 долларов за Bitcoin, что позиционирует их на эффективном конце кривой.

При примерно 103 000 долларов за Bitcoin это подразумевает валовую маржу майнинга около 55-60% до продаж, общих и административных расходов, процентов, хостинга и других накладных расходов.

Только энергетические затраты составили 46% выручки Bitcoin во втором квартале.

Это реальность после халвинга: субсидия блока уменьшилась вдвое, хешрейт сети на исторических максимумах, и хешцена сжата до уровней, которые сжимают всех, кроме самых эффективных операторов.

Только майнеры с дешевой, стабильной энергией, значительным масштабом и доступом к низким или нулевым купонным капиталам могут сохранять положительную маржу после фиксированных затрат.

Халвинг 2024 года не убил майнеров напрямую, но вместо этого разделил их. Привлечение средств CleanSpark говорит о том, какую сторону этого разделения она намерена занять.

Более мелкие майнеры без закрепленных энергетических сделок или эффективных флотов либо закрывают объекты, продают активы, либо привлекают размывающий капитал через программы на рынке.

CleanSpark делает обратное, привлекая капитал, похожий на долг, с одновременным обратным выкупом, сигнализируя о уверенности в том, что будущий хешрейт и запасы Bitcoin оправдывают текущие оценки акций.

Побочные квесты ИИ: диверсификация или нарративный сахар?

Использование средств CleanSpark явно включает "инфраструктуру дата-центров" и мощности ИИ или HPC. Этот язык отражает более широкую отраслевую тенденцию, поскольку Core Scientific, Iris Energy, Hut 8 и TeraWulf представляют хостинг HPC и ИИ как использование своей энергии и инфраструктуры с более высокой маржой.

Рынок стал скептически относиться к слайдам "поворота к ИИ" без подписанных контрактов и прозрачной экономики единицы.

Рамки для оценки того, является ли это реальной диверсификацией, сводятся к структуре доходов. Будут ли сборки ИИ контрактными, деноминированными в долларах, многолетними соглашениями, которые снижают риск доходов? Или это опциональность "мы можем когда-нибудь разместить ИИ", которая конкурирует с майнингом Bitcoin за капитал, но не обеспечивает ближайшие денежные потоки?

Хостинг ИИ и HPC может генерировать стабильный, предсказуемый доход, если он соответствующим образом законтрактован. Однако эти доллары напрямую конкурируют с дополнительным Bitcoin, добытым на мегаватт, а также с опциональной стоимостью хранения самодобытого Bitcoin в казначействе.

Каждый доллар, который CleanSpark тратит на создание мощностей ИИ, это доллар, не вложенный в хешмощность, и профиль доходности фундаментально отличается.

Майнинг Bitcoin предлагает левереджированное воздействие на рост цены Bitcoin. Хостинг ИИ предлагает доход, подобный коммунальным услугам, с меньшей волатильностью, но также с меньшим потенциалом роста.

Отделение нарратива от денежных потоков

Проформа капитального стека теперь включает примерно 640 миллионов долларов существующего долга, плюс 1,15 миллиарда долларов нового конвертируемого долга, против акций, и казначейство Bitcoin стоимостью примерно 1,25 миллиарда долларов при цене 103 000 долларов за Bitcoin.

Отсутствие процентных расходов в ближайшей перспективе помогает марже, но нависание акций нависает, если CleanSpark торгуется значительно выше цены конвертации 19,16 долларов.

Доходность инвестированного капитала разыгрывается в двух сценариях. Бычий сценарий основан на том, что Bitcoin остается на уровне или выше 100 000 долларов, хешцена стабилизируется, и добавленные эксахеши в сочетании с дешевыми нулевыми процентными облигациями создают сильный рычаг свободного денежного потока.

С другой стороны, медвежий сценарий включает падение Bitcoin или дальнейшее сжатие хешцены по мере того, как больше хешрейта выходит в онлайн, новая мощность зарабатывает меньше, и риск размывания материализуется с более слабыми акциями.

Рост сигнализирует об условиях фазы консолидации. Дешевый капитал и затраты на энергию верхнего квартиля теперь являются основными рвами. Хешмощность становится институционализированной, с нулевыми процентными конвертами, наряду с большими казначействами Bitcoin, размывая границу между майнерами и структурированными фондами Bitcoin.

CleanSpark фактически заимствует против будущей майнинговой мощности и запасов Bitcoin, рассматривая операцию как финансирование, обеспеченное инфраструктурой, а не как спекулятивную венчурную инвестицию.

Это не о капитале выживания. Это стоимость входа, чтобы быть структурно релевантным в мире одного зеттахеша.

Майнеры, которые не могут получить доступ к такому капиталу, приобретаются или закрываются. Каждый доллар теперь должен преодолеть гораздо более высокий барьер, чем "хешрейт растет". Нарратив аккуратен, а денежные потоки расскажут настоящую историю.

Пост CleanSpark занимает 1,15 миллиарда долларов под 0%, чтобы выжить в жестоком встряхивании майнинга Bitcoin впервые появился на CryptoSlate.